A crise financeira e o global shadow banking system

Novos Estudos CEBRAP

Volumn , Issue 82, 2008, Pages 35-55

  Macedo Cintra, Marcos Antonio ^a   Farhi, Maryse ^b  

^a Conselho Nacional de Desenvolvimento Científico Tecnológico ^*  (Brazil)

^b UNIVERSITY OF CAMPINAS   (Brazil)

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Banking system; Capitalism; Credit; Economic crisis

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EID: 77950750722     PISSN: 01013300     EISSN: None     Source Type: Journal    
DOI: 10.1590/S0101-33002008000300002     Document Type: Article

References (64)

1. Artigo elaborado com informações disponíveis até 20 de novembro de 2008. Os autores agradecem os comentários e sugestões da equipe do Cecon - Ricardo Carneiro, Antonio C. M. e Silva, Daniela Prates, Francisco Lopreato, André Biancareli, Emerson Marçal e Eliana Ribeiro -, de M. Cristina Penido, de José Carlos Braga, de Rafael Cagnin e de André Scherer.
2. Em função das limitações do escopo, não será efetuada uma abordagem teórica das inovações financeiras e institucionais, nem será realizada uma análise da dinâmica da crise, por meio dos processos de inflação e de deflação dos ativos mobiliários e financeiros, característicos dos ciclos finance-led. Para essas discussões, ver, entre outros, Minsky, Hyman P. Stabilizing an unstable economy (New Haven: Yale University Press, 1986)
3. deg; 7, Campinas: IE/Unicamp, 1996, pp. 129-54)
4. Aglietta, M. Macroeconomia financeira (2 vols. São Paulo: Edições Loyola, 2004)
5. Kregel, Jan. "Minsky's cushions of safety: systemic risk and the crisis in the U.S. subprime mortgage market" (Public Policy Brief No. 93, The Levy Economics Institute of Bard College, January 2008 [Disponível em , acessado em 24/11/2008])
6. Guttmann, Robert e Plihon, Dominique. Consumer debt at the center of finance-led capitalism (Paris, jan. 2008 [mimeo])
7. deg; 3 (111), São Paulo, Editora 34, jul-set. 2008 [Disponível em , acessado em 24/11/2008])
8. e Aglietta, M. e outros. De la crise financière à l'enjeu d'une meilleure évaluation des crédits structurés (Paris: Ouest la Défense/EconomiX et Cepii, Avril 2008).
9. McCulley, Paul. "Teton reflections". Global Central Bank Focus, ago-set. 2007 [Disponível em ].
10. Cintra, M. A. M. e Prates, Daniela M. Basel II in question: the unfolding of the US real estate crisis. Paper preparado para o Workshop on Financial Liberalization and Global Governance, Rio de Janeiro, 8 e 9 de maio de 2008. Evento organizado pelo IBase e pela Fundação Ford [Disponível em ]
11. Freitas, Jean T. Estabilidade financeira em países em desenvolvimento e Acordos de Basiléia. Campinas: dissertação de mestrado, IE/Unicamp, 2008.
12. Operam como intermediários entre um comprador e um vendedor, geralmente cobrando uma comissão, e atuam por sua própria conta e risco em negociações de valores mobiliários
13. Keynes, J. M. Treatise on money. The collected writings of John Maynard Keynes, vols. 5 e 6. Organizado por D. E. Moggridge, D. E. Londres: Macmillan, 1971 [1930].
14. deg; 1, Porto Alegre, 1994, pp. 9-23
15. Farhi, Maryse. Novos instrumentos e práticas na finança internacional. Campinas: Instituto de Economia; São Paulo: Fapesp, 2002 (Relatório de pesquisa de pós-doutorado).
16. Essas entidades tendem a se diferenciar pelo tamanho e composição do ativo e passivo. Em geral, os conduits tendem a ser maiores e menos arriscados, enquanto os SIV e os SIV-lites operam com alta alavancagem. Todos eles têm algum mecanismo de liquidez total ou parcial garantido pelas instituições patrocinadoras (IMF. Global financial stability report. Washington, D.C.: International Monetary Fund, abr. 2008-out. 2008).
17. Reilly, D. e Mollenkamp, C. "Conduits' in need of a fix". The Wall Street Journal, 30/08/2007.
18. deg; 50, Londres, mar.-apr. 2008, p. 90.
19. Para maiores discussões sobre a emulação das estratégias dos hedge funds pelos bancos universais, Cintra, Marcos A. M.
20. deg; 1, Rio de Janeiro, p.89-131, dezembro de 2007.
21. De acordo com a Economist: "And funds-ofhedge-funds, which act as intermediaries for private banks, some institutions and individuals who are merely affluent, have become hugely important. They supply more than 46% of industry assets under management, compared with only 5% in 1990" (The Economist. "The incredible shrinking funds". Londres, 23/10/2008 [Disponível em , acessado em 24/11/2008]).
22. Aglietta, Michel e Rigot, Sandra. La réglementation des hedge funds face à la crise financière: une contribution au débat. Paris: Ouest la Défense/EconomiX et Cepii, 2008 (mimeo).
23. As GSE também têm presença ativa nos mercados de swaps de taxas de juros e nos derivativos de crédito (ver e The Economist, "End of illusions", 17/07/2008).
24. deg; 505. São Paulo, 23/07/2008, pp. 54-55.
25. Para uma cronologia mais detalhada dos principais fatos relacionados com a crise, ver, entre outros, BIS. 78th Annual Report. Basle: Bank for International Settlements, June 30 2008, 109-110
26. deg; 251. Basle: BIS/Monetary and Economic Department, mar. 2008
27. Fundap. Panorama e perspectiva das economias avançadas: sob o signo da crise. São Paulo, Grupo de Conjuntura da Fundap, 05/11/2008 [Disponível em , acessado em 24/11/2008]).
28. Salienta-se que o Wall Street Journal levantou a suspeita de que alguns bancos - Citigroup, JP Morgan Chase, UBS, WestLB e HBOS PLC - estariam informando seus custos de captação para o cálculo da Libor significativamente menores do que outras medidas do mercado, como o seguro contra inadimplência (CDS). Esses bancos são membros do grupo de dezesseis instituições financeiras cujas taxas são usadas para definir a Libor em dólares. Segundo o WSJ, "entre janeiro e abril, com o temor crescente de quebra de bancos, as duas medidas começaram a divergir e as taxas reportadas para a Libor deixaram de refletir o aumento no custo dos seguros de inadimplência. [...] Uma possível explicação para essa diferença é que os bancos reportaram taxas de captações inferiores às reais" (Mollenkamp, Carrick e Whitehouse, Mark. "Análise corrobora crença de que Libor pode estar menos precisa". Valor Online, São Paulo, 29/05/2008 (publicado originalmente em The Wall Street Journal, 2008).
29. McCulley, Paul. Comments on housing and the monetary transmission mechanism, set. 2007 [Disponível em , acessado em 24/11/2008].
30. Kedrosky, P. The First non-bank bank run, 03/09/2007 [Disponível em , acessado em 24/11/2008].
31. Até o momento, os hedge funds, as seguradoras e os fundos de pensão não tiveram acesso a essas operações
32. Segundo L. C. Mendonça de Barros: "Quando quebrou, o banco de investimento Lehman Brothers tinha US$ 650 bilhões em compromissos, contra um capital de US$ 20 bilhões" ("Muito pouco, muito tarde...". Folha de S.Paulo, 19/09/2008, p. B2).
33. Mas verificou-se a posteriori que a sua falência teve efeitos nefastos, acentuando as incertezas e o empoçamento de liquidez. Ver, por exemplo, "Lehman's demise triggered cash crunch around globe" (The Wall Street Journal, 29/10/2008).
34. O fato de o Tesouro americano ter, após várias peripécias, aceitado recapitalizar os bancos, a exemplo da Comunidade Européia, tem sido visto como a confissão deste equívoco
35. Ndong, Sonia O. e Scialom, Laurence. Northern Rock: the anatomy of a crisis - the prudential lessons. Apresentado no North American Economic and Financial Association Conference, Honolulu, jun-jul. 2008 (mimeo).
36. As garantias do FDIC que se estendiam até US$ 100 mil por conta foram elevadas para US$ 250 mil pelo chamado "Plano Paulson", aprovado pelo Congresso americano no início de outubro de 2008
37. Após a crise de 1982, o sistema de financiamento imobiliário americano tem sido ancorado por quatro instituições, além dos bancos hipotecários e das instituições de poupança (S&L): Federal Housing Administration (FHA), Government National Mortgage Association (Ginnie Mae), Federal National Mortgage Association (Fannie Mae) e Federal Home Loan Mortgage Corporation (Freddie Mac). Todo o sistema foi construído por garantias públicas diretas ou indiretas. Para maiores informações sobre o sistema financeiro imobiliário americano, ver Cagnin, Rafael F. O mercado imobiliário e a recuperação econômica dos Estados Unidos após 2002 (Campinas: dissertação de mestrado, IE/Unicamp, 2007).
38. deg; 50. Rio de Janeiro: BNDES, 14/07/2008 [Disponível em , acessado em 24/11/2008].
39. Para maiores informações, ver , acessado em 24/11/2008.
40. De acordo com o Tesouro americano, os maiores detentores das dívidas das agências americanas eram China e Japão
41. Ver U.S. hedge funds losses balloon , acessado em 24/11/2008.
42. Persaud, Avinash. Where have all the risks gone. Londres: Gresham College, 2002 [Disponível em , acessado em 24/11/2008].
43. Son, H. "AIG's loss, need for cash add to pressure on Sullivan". Bloomberg, 09/05/2008 [Disponível em , acessado em 24/11/2008].
44. "A.I.G.'s Bailout Terms Revealed", 30/09/2008 [Disponível em , acessado em 25/11/2008].
45. Morris, Charles R. "Why Paulson blinked on AIG". Washington Independent, 18/09/2008 [Disponível em , acessado em 24/11/2008].
46. Em 20 de novembro de 2008, o Tesouro americano anunciou a liquidação de um fundo de investimento e de "maneira única e excepcional" o desembolso de US$ 5,6 bilhões em fundos públicos para pagar os investidores. O acordo garantiu ao fundo 45 dias para continuar com a venda de seus ativos a seu valor contábil líquido ou inferior. Ao final desse período, o Tesouro "comprará todos os ativos restantes a seu valor contábil líquido" a fim de assegurar que cada investidor receba um valor correspondente ao seu investimento inicial.
47. Onaran, Yalman. "Banks' subprime losses top $500 Billion on writedowns (Update1)". Bloomberg, 12/08/2008. Uma das dificuldades reside na própria forma de contabilizar as perdas. Para uns, os bancos estão maquiando balanços, escondendo prejuízos atrás de fórmulas matemáticas de avaliação de ativos mais complexos e sem liquidez a preços de mercado. Para outros, os bancos não deveriam mesmo marcar a mercado todas as perdas, pois não teriam como absorvê-las com o capital disponível.
48. IMF. Global financial stability report. Washington, D.C.: International Monetary Fund, out. 2008.
49. Bañales, Jorge A. "Reflexos da crise imobiliária nos Estados Unidos são sentidos até hoje", Washington, 09/08/2008 (EFE) [reprod.em UOL-Online. Disponível em , acessado em 24/11/2008].
50. Além dos prejuízos em suas carteiras de crédito, novos problemas surgiram em função das sucessivas quedas nas cotações dos títulos que trouxeram à luz supostas falcatruas que haviam passado despercebidas na euforia dos lucros bancários. Em tempos de baixa liquidez e elevados prejuízos, investigações da SEC levaram diversos bancos a fazer acordos de dezenas de bilhões de dólares. O caso envolveu títulos denominados auction rate securities (ARS), instrumentos de dívida de longo prazo com juros determinados em leilão. Os bancos foram acusados de ludibriar seus clientes ao vendê-los como sendo ativos extremamente seguros, mesmo quando seu mercado simplesmente tinha deixado de existir. Até 14 de agosto de 2008, alguns bancos (Citigroup, UBS, Merril Lynch etc.) se comprometeram a recomprar US$ 48 bilhões em ARS, enquanto outros deverão seguir esses passos, colocando pressão adicional em suas reservas de capitais (Chang, Joyce. "Bancos devem recomprar US$ 48 bi em ARS". Valor Econômico, 15/08/2008, p. C2 [publicado originalmente no Financial Times, Nova York]).
51. UBS. Global banking crisis. UBS Investment Research, 01/08/2008.
52. Esta obrigação decorre da aplicação dos acordos de Basiléia que restringem a proporção possível entre capital de acionistas e capital oriundo da emissão de títulos portadores de juros.
53. deg; 50, Londres, mar.-abr. 2008, p. 70).
54. Cumpre notar que as instituições financeiras apontam o mark-tomarket como parcialmente responsável pelos imensos prejuízos que registraram. Salienta-se que os planos de resgate dos Estados Unidos e da área do euro, implementados em meados de outubro de 2008, suspenderam as regras de marcação a mercado dos ativos, que exigem que as instituições avaliem os investimentos pelos preços que eles valem caso sejam vendidos imediatamente. As mudanças permitiram que os bancos reclassifiquem alguns ativos como investimentos de longo prazo (empréstimos e recebíveis), concedendo-lhes tempo para decidir o valor dos ativos e quanto perderam com a turbulência. Isso desencadeou uma imensa polêmica em que muitos apontam que tal concessão só irá provocar maior desconfiança.
55. Para maiores informações sobre os diferentes derivativos de crédito e seus modelos de precificação, ver Magalhães, Ana Laura D. P. Derivativos de crédito: análise e relação com a crise das hipotecas subprime (Campinas: monografia, IE/Unicamp, 2008)
56. Yokoyama, Gustavo T. Uma abordagem sobre os derivativos de crédito e sua aplicação no gerenciamento de risco de crédito. Campinas: monografia, IE/Unicamp, 2007.
57. Existem duas formas de agregação dos derivativos. O primeiro é o valor nocional que equivale ao valor do ativo subjacente. O segundo é denominado de "valores brutos de mercado", que corresponde ao custo de substituição de todos os contratos aos preços atuais de mercado.
58. Bourguinat, H. La tyrannie des marchés: essai sur l'economie virtuelle. Paris: Economica, 1995.
59. English, Simon. "Apocalypse is nigh, Buffett tells Berkshire faithful". The Daily Telegraph, 03/03/2003.
60. "Os derivativos de crédito ajudaram a obnubilar as distinções entre os bancos comerciais e os de investimento".
61. Após divulgar uma queda em seus lucros trimestrais em 24%, com o menor uso dos cartões e maior inadimplência dos clientes, a American Express passou a enfrentar dificuldades para emitir novos títulos de dívida e, portanto, para obter financiamento. Diante disso, o Federal Reserve aprovou sua conversão em banco comercial em 11 de novembro de 2008. Com isso, a empresa poderá se beneficiar dos programas de financiamento de baixo custo da autoridade monetária. O mesmo ocorreu com o Banco da GM. Essas decisões podem representar o fim das empresas financeiras que operam em uma única linha de negócios e são dependentes dos mercados financeiros para obter financiamento.
62. Guttmann, R. A primer on finance-led capitalism. Nova York: Hofstra University; Paris: CEPN, 2008 (submitted for Revue de la Regulation) [publicado nesta edição: "Uma introdução ao capitalismo dirigido pelas finanças". Trad. Hélio Mello Filho]
63. Cintra, Marcos A. M. & Prates, Daniela M. The financing of developing countries in the face of the global financial crisis. Paper preparado para o Workshop on Financial Liberalization and Global Governance: the Role of International Entities, Rio de Janeiro, 13 e 14 de novembro de 2008. Evento organizado pelo IBase e pela Fundação Ford [Disponível em , acessado em 24/11/2008].
64. O relatório do Counterparty Risk Management Policy Group III (CRMPG III, 2008), por exemplo, recomendou: a) criação de uma câmara de compensação para os derivativos de balcão; b) exigências que as contrapartes em certas operações no mercado de balcão sejam "suficientemente sofisticadas para entender as operações e seus riscos"; c) mudanças na contabilização dos ativos lastreados em crédito - incluindo os já existentes - que deixariam de ser considerados "fora de balanço" e passariam a ser incluídos nos balanços. Essa última recomendação provocaria um forte aumento do capital regulatório e obrigaria muitas instituições a captar elevados montantes de capital. Todavia, "por mais custosas que venham a ser essas reformas, esse custo será minúsculo se comparado às centenas de bilhões de dólares em créditos em liquidação que as instituições financeiras tiveram de enfrentar nos últimos meses, para não falar das distorções e dos deslocamentos econômicos ocasionados pela crise".